汇添富基金韩超:投资收益的来源 2024-10-31 10:05
发布于:江西省
投资收益来源,有不同的组成部分,并且在公司不同的发展阶段,贡献收益的主要来源也会产生变化。
一般来说,投资收益主要分成三个部分:企业盈利的增长、企业估值的提升、企业的分红和回购。
在过去的股票市场发展中,业绩成长和估值提升是投资收益的主要来源。因为过去30年是中国经济高速发展的时期,这个阶段中,企业的盈利依靠行业规模的快速增长、企业份额的持续提升,实现了较快的增长,在盈利高速成长的阶段,企业的估值往往也会有较大幅度的提升。
因此在过去的股票市场发展中,股息率和回购在投资收益中贡献的占比相对较低,主要有几个原因:第一,当企业盈利每年有大幅增长,如30%以上增长的时候,每年几个点的股息率相对而言就比较低了,难以成为投资人关注的重点;第二,企业估值较高的时候,即使企业100%分红,对应的股息率也相对较低;第三,企业在高速成长期,一般也不会拿出现金来进行回购或者大额分红,资金用于再投资扩大规模可以带来更高的ROE。
展望未来,一些变化逐渐在发生,从过去一年的市场情况来看,股息和回购在投资收益中的重要性逐渐提升。
一方面,越来越多的行业和企业,逐渐进入发展的成熟阶段,随着行业和企业规模的扩大,增长放缓是一个非常正常的现象,也是必然的经济规律。所以我们看到企业的增长中枢在逐渐下行。另一方面,随着企业增长中枢的下行,根据DCF模型,企业的估值中枢就很难再有大幅度的提升。因此我们发现,企业业绩成长和估值提升带来的收益贡献,边际上是较之前减少的。当然,市场中一定存在一些细分行业、新兴行业,是高速成长的,我们只是从一个大范围的角度而言,这类高速成长的公司是在变少的。
随着一些公司进入成熟期,股息率和回购在投资收益中的贡献比例逐步提升。第一,企业经过多年的发展,积累了大量的现金,有足够的能力进行分红和回购;第二,企业估值下降之后,同样的分红率情况下,能带来股息率的显著提升,并且我们看到,在有关部门的鼓励下,很多企业都在提高分红率;第三,企业成熟之后,盈利和估值的弹性减弱,被动提升了股息和回购的贡献占比。
对未来的投资而言,一方面,我们仍然继续关注成长,关注能快速做大做强的企业;另一方面,我们也更加关注价值,因为现在市场上出现了越来越多值得投资的价值股,这些企业往往在一个相对成熟的行业,竞争格局稳定,每年有充沛的现金流用于分红,使投资者每年可以收到一个较高的股息回报率,也不失为一种稳健投资的资产。当然,有一些企业从财务角度还不属于这类资产,但是在可见的未来,通过缩减资本开支,改善经营性现金流,有希望变成这类资产。过去两年时间,我们看到红利类股票、高股息股票表现不错,也和这种转变有一定的关系。
我们可以用数字简单举一个例子,假设一个成熟的经营稳定的企业,每年都没有增长,贴现率给与10%,那么按照简单的DCF模型,这个公司的PE为1/(r-g)=10x,假设分红率为50%,每年投资者可以获得的股息回报就是5%。在一些成熟行业中,具备较强竞争力的龙头,这种情况是有很大概率实现的,那么对于投资者而言,每年获得5%的稳定回报,较当前的存款利率,还是具备一定的优势。
我们对上述假设中的增长做一个变化,假设每年的增速是2%,如果考虑一定的通胀,这个增长水平不算过分,其他条件保持不变,那么每年的回报就是5%+2%=7%。
我们可以发现,价值股如果带有一点点成长的属性,较那些完全没有成长的价值股而言,会大大增强投资的回报,即使这种成长是非常微弱的,每年仅2%、3%,长期复合来看,对于投资回报的增厚都是非常显著的。
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